Gdy bomba z opóźnionym zapłonem wybucha...

Cierpliwości mi nie brakuje, ale czasu owszem – dlatego teraz notki będą nie w dwóch językach, ale albo po polsku, albo po angielsku. A dzisiejsza wbrew oczekiwaniom niektórych krótka niestety nie wyszła...

Tytuł jest trochę przewrotny, trochę mylący, ale ma dawać do myślenia... Piątego lutego niezauważona przez nikogo minęła 372 rocznica pewnego bezprecedensowego wydarzenia. Piątego lutego 1637 roku pękła pierwsza (chociaż tego czy była rzeczywiście pierwsza pewien nie jestem) bańka spekulacyjna. Przedmiotem spekulacji były wtedy cebulki tulipanów – dość rzadkiego dobra sprowadzonego z Turcji. Gdy bańka osiągnęła absolutne apogeum, trzy cebulki tulipanów były wyceniane przez rynek na tyle, ile kosztował jeden dom w Amsterdamie, następnego dnia były o 95 procent tańsze.
Sytuacja z bańką spekulacyjną powtórzyła się potem w 1847 roku w Anglii, gdy każdy chciał zarobić na rozwoju kolei, potem w 1929 roku gdy Amerykanie zachłysnęli się grą na giełdzie. Bańki obserwowano w Japonii pod koniec lat 80-tych, na Wall Street w 2000 roku (bańka internetowa), w połowie obecnego dziesięciolecie na rynku kredytów hipotecznych. W Polsce znamiona banki nosiła hossa na giełdzie zakończona w 2007 roku, bańką nie mogę nazwać ostry wzrost cen nieruchomości w latach 2006 – 2007.
Mechanizm bańki jest niemal zawsze taki sam. Ludzie wierzą, że są świadkami przełomowego technologicznego wydarzenia, które mogą zmienić świat. Obecnie idealne warunki które sprzyjają tworzeniu się bańki to połączenie niskiej inflacji i wysokiego wzrostu gospodarczego – czyli po prostu sytuacja gdy gospodarka radzi sobie bardzo dobrze. Bańki spekulacyjnej nie da się racjonalnie wytłumaczyć. Spekulanci kierują się instynktem stadnym, owczym pędem, chciwością, ale dla mnie głównie ślepą wiarą w dalszy wzrost cen. Ta ślepa wiara jest tu największą zagadką, a zarazem triumfem analizy technicznej (próba przewidzenia przyszłych zmian cen na podstawie danych historycznych). Wiara ta nie ma nic wspólnego z czynnikami fundamentalnymi, które uzasadniałyby szybki wzrost cen. Najciekawszy jest jednak moment gdy bańka pęka w mniej lub bardziej efektowny sposób. Najciekawszy, gdyż badacze tematu, analizując momenty pęknięcia baniek z przeszłości nie dostrzegli żadnego identyfikowalnego zdarzenia który dawałoby impuls do nagłego załamania.
Kolejna moja teoria jest taka, że bańka spekulacyjna jest w pewnym sensie napędzana przez ludzką głupotę lub niewiedzę. Zawsze mnie zastanawiało dlaczego ludzie, w tym naukowcy wierzyli, że ceny akcji lub nieruchomości mogą wiecznie rosnąć – zadawałem sobie pytanie czy były one uzasadnione. Wzrosty o kilkadziesiąt procent w skali roku nie są efektem nagłej zmiany wartości fundamentalnej jakiegoś instrumentu, lecz efektem gry popytu i podaży. Sęk w tym, że rynek prędzej czy później osiąga punkt równowagi – czyli ceną muszą spaść.
Bańka poprzedzająca krach z 1929 roku była skutkiem przekonania Amerykanów że mogą zarobić na rynku akcji. Akcje były przewartościowane (chociaż np. ekonomista Irving Fisher twierdził na kilka dni przed krachem, że „ceny akcji wspięły się na bezkresną wyżynę”, a spadek który nastąpił przez pamiętnym 24 października określił jako „lekką korektę”), ale ludzie wciąż chcieli w nie inwestować, wierząc, że trend się utrzyma. Inwestycje te były w dużej części finansowane pożyczkami i stąd załamanie na giełdzie przerodziło się w recesję. Pieniądze „wyparowały z giełdy”, a ludzie, firmy i banki zostali z pożyczkami do spłacenia – finał nie było trudny do przewidzenia. Lewarowanie miało podobny skutek w Japonii w roku 1990. Wtedy również inwestycje były finansowane długiem – gdy indeksy giełdowe się załamały, ludzie przedsiębiorstwa zostali z ogromnymi długami, a banki musiały poniosły straty na spadających cenach akcji i odpisach z tytułu niespłaconych kredytów.
Ostatnie lata ubiegłego stulecia sprawiły że Wall Street przeżyło bańkę internetową. Scenariusz był ten sam, tu jednak warto wspomnieć pewien fakt – George Soros wycofał się z inwestycji na kilka miesięcy przed pęknięciem bańki. Próbował jako pierwszy wycofać się z bańki zanim pękła. Niestety bańka rosła dalej, a fundusz Quantum opuścili jego klienci. Po pół roku Soros z powrotem wrócił do gry, a do jego funduszu wróciły pieniądze klientów. Dwa miesiące później bańka pękła... Zarządzający funduszami sami dmuchają bańkę bo wiedzą, że gdyby się wycofali, straciliby prowizje za zarządzanie, natomiast gdy bańka pęka, wszyscy tak samo tracą więc lecą w dół razem z całym rynkiem. Pęknięcie bańki przełożyło się na funkcjonowanie gospodarki, ale skutki zostały złagodzone przez FED, który poluzował politykę pieniężną, obniżając podstawową stopę procentową do 1%. Tani pieniądz napędził kolejną bańkę spekulacyjną – na rynku kredytów hipotecznych. Kto mógł, brał kredyty, gdy skończyli się klienci których było stać na spłatę, zaczęto je sprzedawać tym, którzy nie mieli szans ich spłacić. Ceny nieruchomości napędzane łatwo dostępnym kredytem pięły się w górę a bezmyślni Amerykanie refinansowali poprzednie kredyty nowymi, jako że wartość zabezpieczenia rosła. Kredyty w swej głupocie przejadali. Sami bankowcy przyznawali że są to tzw. „speculative loans” – liczyli, że pożyczki będą spłacane przez refinansowanie, a w końcu pieniądze i tak da się odzyskać przez egzekucję nieruchomości będącej zabezpieczenia. Aktywność kredytowa banków ograniczona jest bazą kapitałową, w związku z czym, a także po to, żeby pozbyć się ryzyka, prawie najlepsze kredyty poddano sekurytyzacji – tzn. przepływy z nich stały się podstawą do emisji papierów wartościowych na nich opartych. Papiery te miały wysoki rating... Ale wszystko co dobre szybko się kończy. Gdy gospodarka zaczyna się przegrzewać bank centralny zapala czerwone światło i podnosi stopy procentowe – to zwiększa koszt kredytu a także raty wcześniej zaciągniętych pożyczek. Kolejni kredytobiorcy nie są w stanie spłacać pożyczek, a przez to pieniądze nie płyną do posiadaczy obligacji zabezpieczonych amerykańskimi hipotekami. Obligacje te są rozproszone po całym świecie – tak jak sobie ich twórcy życzyli. Nikt nie wie, kto może mieć toksyczne papiery, więc zaufanie na rynkach spada, dalej zaczyna się już błędne koło i jesteśmy w domu...
Powyższy opis jest bardzo dużym uproszczeniem!
A Polska? Setki tysięcy Polaków uwierzyło, że na giełdzie można tylko zarabiać i rzuciło się na jednostki funduszy inwestycyjnych, głównie akcyjnych. Gorączkę podgrzewali tzw. doradcy finansowi, którzy obiecywali nieświadomym klientom kilkudziesięcioprocentowe zyski. Szczyt szaleństwa nastąpił jak to tradycyjnie bywa tuż przed pierwszymi spadkami. Wielu ciułaczy sparzyło się na funduszach, głównie z powodu własnej niewiedzy i naiwności że indeksy giełdowe mogą tylko rosnąć. Padł w międzyczasie, wreszcie(!) mit długoterminowego inwestowania. Ci, którzy zainwestowali w akcje w lutym 2004 roku – 5 lat temu – w 3,5 roku później byli do przodu, ale dziś, po 5 latach od wejścia są nominalnie na minusie, a strata realna jest jeszcze wyższa. Po prostu trzeba wiedzieć kiedy w taką inwestycję wejść i kiedy wyjść – do tego trzeba wiedzy, ale dużo bardziej intuicji.
No i na koniec polski rynek nieruchomości. Dzięki upowszechnieniu się kredytów hipotecznych wielu ludzi mogło sobie pozwolić na własne mieszkanie lub dom. Jest to wielki paradoks, gdyż ceny nieruchomości poszły w górę około dwukrotnie, a więcej ludzi było na nie stać! Dzięki temu, że banki poluzowały politykę kredytową, dając kredyty na 110% wartości nieruchomości i na kilkadziesiąt lat ceny nieruchomości osiągnęły taki poziom, że przeciętny człowiek musi pracować 4 miesiące żeby kupić metr kwadratowy mieszkania. I przeciętny człowiek musiałby oszczędzać przez kilkadziesiąt lat żeby kupić nieruchomość, której wartość rynkowa nie odzwierciedla jej wartości „zdroworozsądkowej”. Mieszkanie w podwarszawskiej miejscowości (3 pokoje, 60 m2, do kapitalnego remontu, wielka płyta) w 2005 roku można było kupić za 170.000 zł, dwa lata później za podobne mieszkanie trzeba było zapłacić około 300.000 zł. Inny przykład – firma która budowała mój segment budowała w latach 2005 – 2007 osiedle 28 segmentów przy granicy Warszawy. Wszystkie domy były identyczne, pierwszy w stanie deweloperskim sprzedali w drugiej połowie 2005 roku za 299.000 zł, ostatni, na początku 2007 roku za 549.000 zł. Dom ten sam, a różnica w cenie prawie dwukrotna. Nie uważam, że taki wzrost cen nieruchomości jest czymś, z czego możemy być dumni i nie zdziwię się, jeżeli korekta na rynku będzie głęboka, bo ceny osiągnęły niebotyczny poziom i tylko jeżeli spadną ludzi będzie stać na zakup nieruchomości...
Trochę przydługie wyszło, ale cóż... Zapraszam do komentowania i polemiki jak zwykle

Cięcie! / Cut!

Na przekór większości analityków Rada Polityka Pieniężnej obniżyła stopy procentowe o 25 punktów bazowych. Prawdopodobnie jest to najrozsądniejsze co można było zrobić w obliczu słabnącego złotego, załamującej się dynamiki sprzedaży detalicznej i obaw o wzrost gospodarczy. Delikatny, ostrożny ruch wydaje się być adekwatny do sytuacji ekonomicznej i daje sygnał, że z naszą gospodarką ani walutą nie jest naprawdę źle. Miesiąc temu odważyłem się przewidzieć kolejny ruch, tym razem nie mam bladego pojęcia, co stanie się za cztery tygodnie. Inflacja r/r w lutym będzie prawdopodobnie wyższa niż w styczniu za sprawą słabnącego złotego, dane o produkcji przemysłowej, tempie wzrostu gospodarczego czy optymizmie konsumentów prawdopodobnie się pogorszą, być może decydująca okaże się sytuacja na rynku walutowym. Teraz poczekajmy na konferencję Rady i uzasadnienie decyzji...
PS. Przewidzenie ruchu RPP jest raczej kwestią intuicji i szczęścia, a nie wiedzy ;)
____________________________________________________________________________________

Contrary to the analysts’ forecasts, Monetary Policy Council cut the interest rate by 25 base points. Probably that was the most rational move as they were faced with weakening zloty, dropping retail sales dynamics and anxiety about economic growth. Cautious move seems to be pertinent to the economic situation and doesn’t raise concerns about our economy and currency. A month ago I dared to predict the next move, but this time I have no notion what’s going to happen in four weeks. Year-to-year inflation will be probably higher than in January, owing to the zloty’s appreciation, figures on production volume, pace of growth or consumer confidence are likely to deteriorate, the deciding factor may turn out to be situation on the currency market. Now let’s wait for the Council’s conference and justification of the decision…
PS. It’s not knowledge but luck and intuition that let you foresee the next MPC move ;)

Co by było, gdyby...? / What if...?

Gdyby państwo przestało się zadłużać? Obecnie niemal wszystkie państwa, ze Stanami Zjednoczonymi na czele emitują papiery wartościowe. Emitują je by finansować deficyt budżetowy, głównie w celu sfinansowania konkretnych inwestycji. Kluczową sprawą jest jednak to, że za obsługę tego długu płacą obywatele, czyli podatnicy, niezależnie czy tego chcą, czy nie! Kredyt zaciągnięty przez państwo jest wprawdzie dość tani, ale mimo wszystko należy go spłacić. Jest tani, gdyż uznaje się go za dług pozbawiony ryzyka – tj. ryzyko kredytowe emitenta w tym przypadku nie istnieje, a dzieje się tak, gdyż powstała teoria, że państwo jest zawsze wypłacalne. Teoria podważona przez przypadki Rosji lub Argentyny, obecnie również kwestionowana w przypadku rynków wschodzących, ale już nie w przypadku najbardziej zadłużonego państwa na świecie – czyli USA. Państwo, w przeciwieństwie do firm czy osób fizycznych może zadłużać się w nieskończoność, spłacając stare pożyczki nowymi. Może oczywiście jak Meksyk na początku lat 80-tych XX wieku ogłosić że zawiesza spłatę zadłużenia, ale w większości wysoko rozwiniętych krajów inwestorzy nie dopuszczają myśli, że taka sytuacja może nastąpić. Stany Zjednoczone będą spłacać swoje długi zaciągając nowe, a za wszystko zapłacą ich obywatele. Najciekawsze jest jednak to, że inwestorzy mimo gigantycznej skali zadłużenia ślepo wierzą, że obligacje skarbowe USA to najbezpieczniejsza lokata dla ich pieniędzy!
Teza, którą ośmielam się wysunąć jest taka, że rządy stały się zakładnikami rynków finansowych.
Po pierwsze, stopa oprocentowania obligacji skarbowych jest uznawana za stopę wolną od ryzyka – znaczyłoby to więc, że rynki finansowe nie są w stanie stworzyć instrumentu wolnego od ryzyka – jak rynek wyznaczyłby stopę wolną od ryzyka, gdyby nie było państwowych papierów wartościowych?
Po drugie, obligacje skarbowe służą jako zabezpieczenie transakcji warunkowego odkupu (REPO) – co by było, gdyby tych papierów nie było?
Po trzecie, jak wyglądałyby bilanse banków, które mają w swoich aktywach obligacje skarbowe – w co inwestowałyby swoje środki?
Po czwarte, fundusze emerytalne, w Polsce stworzone z inicjatywy państwa, są zobligowane do lokowania około 70 procent środków w bezpieczne papiery (w celu ochrony interesów przyszłych emerytów) – w co by u licha je lokowały, gdyby nie było papierów skarbowych? Ludzie płacą podatki między innymi po to, żeby te pieniądze z powrotem do nich trafiły w postaci zwrotu z obligacji skarbowych.
Pewnie można znaleźć jeszcze kilka przykładów...
Wniosek 1 – państwa stały się aktywnym uczestnikiem rynków finansowych zapewniając wybranym podmiotom pozbycie się ryzyka i zaangażowały się w to zbyt mocno, gdyż gdyby przestały emitować obligacje, spowodowałyby niespotykany dotychczas zamęt na rynkach.
Wniosek 2 – państwa na koszt podatników eliminują niedoskonałość rynków, czyli jego niemożność do radzenia sobie z ryzykiem, której dowodem są chociażby ostatnie miesiące.
Jeśli każdy chce krytykować ingerencję państwa w gospodarkę, to czemu lokować pieniążki w jego papiery z odsetkami zapłaconymi z pieniędzy podatników jest komu...?
Zapraszam do polemiki...
________________________

If the state ceased running up debts? Currently almost every country, with United States on the fore, issues its securities. They issue them to finance budget deficit, chiefly to finance certain investment (infrastructure etc.) The key matter is that these are taxpayers who cover the costs of debt service, no matter if they want it or not! The loan taken by the government is indeed relatively cheap, nevertheless it has to be repaid. It’s cheap, because it’s regarded as free of risk debt – i.e. issuer’s credit risk doesn’t exist, on the grounds of the theory of unconditioned state solvency. This theory was challenged by cases of Russia or Argentina, currently it is disputed when speaking about emerging markets, but not in case of the most in-debt country in the world – United States. States, unlike corporations or private persons, can run up debts endlessly, repaying old ones by running up new. Of curse it can announce, like Mexico in the early 80’s of 20-th century it suspends settling its debts, but when it comes to the most developed countries, investors disallow such possibility. United States will roll over their debt and shift the costs on their citizens. The biggest curiosity here is that in spite of huge scale of debt investors still believe US treasury bills are the safest haven!
The thesis I dare to advance is that governments became the “hostages” of financial markets.
Firstly, the interest rate of treasury bills is regarded risk-free – it means markets can’t create a risk-free instrument – how would we determine the free of risk rate without government bonds?
Secondly, treasury bills are used as a collateral for repurchase agreement transactions – what if there were no treasury bills?
Thirdly, how would the balance sheets of commercial banks, which have treasury bills in their assets, look – what would they invest their financial means in?
Fourthly, pension funds, in Poland set up on state’s initiative, are obliged to invest about 70 percent of managed financial means in safe securities (to protect future pensioners) – what the hell would they invest them in, if there were no government bonds? People pay taxes just to have that money back as a return on treasury bills.
You would probably find a few examples more…
Conclusion 1 – governments became active participants of financial markets, letting some entities dispose of the risk and committed in this process so strongly that if they stopped issuing bonds, they’d cause unprecedented turmoil on the markets.
Conclusion 2 – governments, at their taxpayers’ expense eliminate markets’ flaw – i.e. the inability to cope with the risk, proved by the events observed last months.
If everybody’s first to criticise when the state interferes in the economy, why are there so many eager for the investment with the return provided by taxpayers…?
Your polemics is welcome…

Nadchodzące posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej / Pending Monetary Policy Council session

Nadchodzące posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej / Pending Monetary Policy Council session

Miesiąc temu, po poprzednim posiedzeniu, na którym Rada głosami czterech profesorów i magistra obniżyła stopy procentowe o 75 punktów bazowych stwierdziłem, że w lutym nastąpi cięcie o 25 punktów bazowych. Dziś wciąż trzymam się swojej prognozy i uważam, że jest to najbardziej prawdopodobny scenariusz, choć na pewno nie najlepszy. Znaczne osłabienie złotego nie wpłynie na obniżenie inflacji, choć trudno mi powiedzieć, czy przeszkodzi to w osiągnięciu celu inflacyjnego w perspektywie kilku miesięcy. Moim zdaniem Rada powinna pozostawić stopy na niezmienionym poziomie, gdyż:
- podwyższenie stóp (na które moim zdaniem nie ma szans) byłoby panicznym ruchem w obliczu osłabienia złotego i nie przyniosłoby pożądanych efektów,
- obniżenie stóp oznaczałoby przyznanie, że polska gospodarka jednak nie jest tak zdrowa, jak się zapewnia, co skłoniłoby spekulantów do dalszej wyprzedaży złotego.
Czas pokaże, następna notka będzie po ogłoszeniu decyzji RPP we wtorek.
_______________________________________________________________________

One month ago, after the previous session, on which Council slashed the interest rates by 75 base points (the casting voted belonged to MA Skrzypek) I asserted that the next cut in February will be by 25 base points. Today I still stick to my forecast and consider this scenario the most probable, but surely not the best. Vast zloty’s depreciation won’t bring the inflation down, although it’s really hard to determine if it would hinder reaching the inflation target within few months. In my opinion Council ought to leave the rates unchanged, because:
- raising rates (the impossible move) would be a panic, futile move in the face of declining zloty
- cutting rates would mean admitting that Polish economy is not as sound as it is assured and give incentive for the speculators to sell zloty on.
Time will tell. I’ll post something on Tuesday, after the decision is announced.

Słabnący złoty... / Faltering zloty...

Zamiast wziąć się do pracy (w tym tygodniu miałem skończyć pisanie pracy licencjackiej – cały czas są szanse, że się uda) wziąłem się do czytania felietonów ekonomicznych o naszej walucie. Polecam Wam dwa:
http://www.bankier.pl/wiadomosc/Kto-i-dlaczego-spekuluje-polska-waluta-1909428.html
http://gwiazdowski.blogbank.pl/2009/02/17/atak-na-funta-a-kurs-wymiany-pln/
Mamy kurs płynny, więc sytuacja jaką obserwujemy na rynku jest po pierwsze normalna (podaż złotego przewyższa popyt), po drugie przejściowa, bo nieuzasadniona przez czynniki fundamentalne. Chciałbym jednak zwrócić Waszą uwagę na dwie rzeczy – o ile są prawdziwe. Po pierwsze - wspomniane na bankierze opcje sprzedaży euro z ceną wykonania 3,90 zł, jakie rzekomo kupiły londyńskie banki. Po drugie jeśli banki londyńskie pozamykały swoje krótkie pozycje w polskiej walucie oznacza to realizację zysków i to, że trend spadkowy ma szansę się odwrócić...
Jak doniósł wczorajszy „Dziennik” Polacy rzucili się do kantorów, by wymienić obce waluty na złotego. Nie mogę wyjść z podziwu dla moich Rodaków – w październiku po pierwszej fali deprecjacji złotego też się rzucili, ale aby pozbyć się złotego. Czas pokazał że jednak mieli rację. Krzepiące, że Polacy zauważyli, że taka sytuacja może się nie powtórzyć i realizują zyski. Jedynie prof. Rocki nie rozumie, czemu Polacy kupują słabnącą walutę. Też bym nie rozumiał, gdyby to była jakakolwiek inna waluta, a nie krajowa... Polacy którzy trzymali obce waluty realizują zyski, a mechanizm może tu przypominać krótką sprzedaż (ale tutaj nie są te pieniądze pożyczone) – sprzedane po 4,80 zł euro być może odkupią za kilka miesięcy np. po 3,80 zł – jeden złoty zysku na każdym euro. Kto ma niech leci do kantoru...
___________________________________________________________

Instead of getting down to work (this week I planned to complete writing my BA thesis – I still stand a chance to succeed) I got down to reading economic features on our currency. I recommend you two of them:
http://www.bankier.pl/wiadomosc/Kto-i-dlaczego-spekuluje-polska-waluta-1909428.html
http://gwiazdowski.blogbank.pl/2009/02/17/atak-na-funta-a-kurs-wymiany-pln/
Zloty is a floating currency, so the current market situation is firstly ordinary (supply of zloty surpasses demand), secondly temporary, because unjustified by the fundamental factors. However, I’d like to bring your notice to two things – provided they’re true. Firstly to the put options on euro with the strike price 3,90 PLN, allegedly bought by London banks – mentioned on Bankier.pl. Secondly, if the London banks covered their short positions in zloty it means they’ve probably already made a profit on zloty and the trend is likely to reverse…
Yesterday’s “Dziennik” reported Poles snapped up on the exchange offices to exchange foreign currencies for zloty. This time I’m lost in admiration for my Compatriots – in October after the first wave of depreciation the besieged exchange offices just to get rid of zloty. Time told they were surprisingly right. So reassuring that Poles noticed such situation may not repeat itself and make profits. The only one who doesn’t understand, why do Poles buy depreciating currency is prof. Rocki. I wouldn’t understand it as well, if it was any other, not national currency. The ones who kept their money in foreign currencies reap now profits and mechanism is here similar to the short selling (but this money is not borrowed) – sold at 4,80 PLN euro may be bought back at for example 3,80 PLN after a few months – one zloty of profit on each euro. Who only has some currency is bound to run to the nearest exchange office…

Opcja walutowa – kot w worku? / Currency option – a pig in a poke?

Może na początek zagłębię się w temat który trafia na pierwsze strony gazet w ostatnich tygodniach – i który doprowadza mnie do szewskiej pasji. Opcja – instrument finansowy który można porównać do polisy ubezpieczeniowej. Jego istotą jest to, że daje ona nabywcy możliwość zabezpieczenia się od niekorzystnej zmiany ceny w zamian za tzw. premię opcyjną. I tu pierwsza uwaga do naszych wszechwiedzących dziennikarzy – opcja walutowa to nie umowa, która zobowiązuje przedsiębiorstwo do sprzedaży lub kupna waluty po określonym kursie. To o czym piszecie to jest czysty kontrakt terminowy na walutę, na którym firma traci lub zyskuje, a profil wypłaty jest linią prostą (funkcja liniowa). Nie łudźcie się też że skoro bank coś takiego oferuje to sam na tym albo traci a zyskuje, bo w większości przypadków bank zabezpiecza swoje ryzyko (jak to robi niech będzie tematem na kolejną notkę).Wróćmy teraz do opcji, które stały się przekleństwem polskich firm i cofnijmy się do lata 2008 roku. Nie będę przywoływał sytuacji rynkowej z tamtych dni, wszyscy wiedzą że dla eksporterów rosnący złoty (błagam, nie „złotówka”!) stał się utrapieniem. Biorąc pod uwagę konstrukcję instrumentu, kupno opcji sprzedaży obcej waluty mogłaby być dla nich złotym interesem. Płaciliby premię opcyjną (odpowiednik składki ubezpieczeniowej) niezależnie od kursu EUR/PLN, a wymieniali walutę zależnie od cen rynkowych – przy umacniającym się złotym wykorzystywałyby opcję, gdy złoty by słabł, wymienialiby obcą walutę po cenie rynkowej. Więc czemu nie tak u licha nie zrobili? Premia była za droga? – Całkiem możliwe, no ale za takie warunki transakcji trzeba zapłacić (w gospodarce nie ma nic za darmo – jak mawiał Milton Friedman). Złoty miał się umacniać w nieskończoność? – Porządny analityk na przekór twierdzeniu „trend twoim przyjacielem jest” powinien zauważyć, że złoty jest przewartościowany, a sytuacji gdy cena waluty odbiega znacznie od ceny równowagi nie trwa zazwyczaj więcej niż kilka – kilkanaście miesięcy. Kurs złotego był wtedy podbijany przez zagranicznych spekulantów, którzy kupowali nasze papiery wartościowe zarabiając na wyższych stopach procentowych w Polsce i dodatkowo na aprecjacji złotego. Nawiasem mówiąc obecna sytuacja też nie jest naturalna, więc należy oczekiwać odwrócenia trendu, co nie znaczy że sytuacja gdy w tym tygodniu cena euro na rynku walutowym przekroczy 5 złotych się nie zdarzy. Moi kochani dziennikarze – przedsiębiorstwa zrobiły coś czego pod żadnym pozorem (można by to stwierdzenie podważyć) nie powinny robić – wystawiły opcję. Czy kierowała nimi chciwość, zachłanność, czy zwykła naiwność – tego nie wiem. Jakie były ceny wykonania opcji też nie wiem, jak były wyliczone premie opcyjne – też nie wiem, bo nie mam dostępu do poufnych informacji. Bazując na tym czego się dowiedziałem na uczelni, zazwyczaj przedsiębiorstwa wystawiały dwie opcje kupna euro i kupowały jedną opcję sprzedaży euro. Nie wiem czy to była strategia zerokosztowa (tzn. łączne premie opcyjne były tej samej wysokości), ale nie da się zaprzeczyć, że taka strategia to czysta spekulacja. Zresztą, kupienie opcji walutowej to zabezpieczenia ryzyka kursowego, a jej wystawienie to przyjęcie na siebie tego ryzyka. Gdy kupujemy opcję, nasze straty są ograniczone przez premię opcyjną, gdy ją wystawiamy, nasze straty są teoretycznie nieograniczone. Wystawca opcji musi sobie skalkulować opłacalność tego interesu, inaczej może skończyć jak nasze firmy... Nie nazywajmy więc spekulacji zabezpieczaniem ryzyka. Nie przekonują mnie argumenty, że przedsiębiorcy nie wiedzieli co robili – jeśli nie wiedzieli, nie powinni podpisywać umowy z bankiem, jeśli wiedzieli – to tym bardziej sami są sobie winni i nie zasługują to niczyją pomoc. A to jaki ktoś osiągnął zysk na tych transakcjach to już inna historia. Walduś, nasz pierwszy strażaku. Naprawdę chcesz unieważnić te umowy na opcje – na jakiej prawnej podstawie? I kto za to zapłaci – za głupotę przedsiębiorców. Bo nawet gdybyś swój pomysł przeforsował to możliwości są dwie – albo państwo przejmie zobowiązania firm – i zapłacą za to podatnicy, albo jeśli umowy będą uznane za nieważne, banki będą musiały odpisać ogromne sumy z tytułu opcji, a ponieważ były jedynie pośrednikami, zostałyby ze zobowiązaniami wobec zagranicznych wielkich banków, a te nie zrezygnują z dochodzenia swoich praw. Niewykluczone zresztą, że straty banków mogłyby być tak duże że albo państwo by je musiało ratować dokapitalizowaniem, albo państwo musiałoby rzucić pieniądze do BFG... Teraz jeszcze kusi mnie żeby zobaczyć taką umowę opcyjną, pytanie tylko czy mi będzie wolno...
________________

An option – financial instrument which can be compared to the insurance policy. In essence, it gives its buyer the opportunity to protect himself from the unfavourable price changes – in return for so called “premium”. And here let me turn to our omniscient journalists – option is not an agreement under which the company is obliged to sell or buy currency at the fixed rate. What you’re writing about is a sheer FX Forward, on which a company can either lose or gain and the payoff profile is a straight line (linear function). But don’t be under illusion that if a bank offer such product it loses or gains, because in overwhelming majority of cases it hedges its risk (The technique of this is a topic for another post). Let’s go back to the option, which became the curse for Polish companies and move back to summer 2008. I won’t recall the market conditions from these days, you all know that appreciating zloty (I beg you, don’t call it “złotówka”) was a pest for exporters. Considering the construction of the instrument, buying put option for foreign currency could be a great deal. They’d pay the option premium (an equivalent of insurance premium) regardless of EUR against PLN exchange rate, but they’d exchange the currency depending on its market price – in case of zloty’s appreciation they’d exercise the option, in case of depreciation they’d exchange it in the market price. So why the hell didn’t they do so? Was the premium too expensive? – Quite possible, but for such terms of contract you just have to pay (there’s no free lunches in the economy as Milton Friedman used to say). Was the zloty meant to appreciate endlessly? – A decent analyst (in defiance of the assertion “Trend is your friend) should have noticed zloty was overvalued and the situation the price of a currency diverges from its equilibrium price was just temporary. The exchange rate of zloty was pushed up by the foreign speculators buying our securities who reaped profits not only on higher interest rates in Poland but also from appreciation of zloty. Besides, the current situation is unnatural as well so I expect that the trend reverses soon, but it doesn’t mean that price of euro on the currency market isn’t going to exceed 5 zloty. My dear journalists – enterprises have done something they shouldn’t have done on no account (that thesis can be challenged) – they’ve sold options. I don’t really know if they were driven by greed, avarice, naivety or something else. I don’t know exactly what strike prices were and how the premiums were calculated – I have no access to the inside information. Basing on what I’ve heard during the classes on my university, companies usually sold two call options for euro and bought one put option for euro. I don’t know if that was a zero-cost strategy but undeniably it was a pure speculation. Besides, buying currency option means hedging the currency risk and selling means exposing on that risk. When we buy an option, our losses are limited by the option premium, when we sell our losses are in theory unlimited. The seller of an option has to calculate the viability of such deal, unless he wants to end up like our companies… So please don’t you call speculation hedging a risk. I’m not convinced by the arguments that entrepreneurs didn’t know what they did – if they really didn’t know, they shouldn’t have signed contracts with the banks, if they knew – they are the ones to blame and don’t deserve any kind of bail-out. The matter of substantial profit which someone reaped on these transaction is a different story… Walduś, our chief fireman – do you really want to nullify these option agreements – just give me the legal basis… And who’s to pay for the entrepreneurs’ folly? If you even pushed ahead your idea, there would be two solutions – either the obligations would be taken over by the state (consequently by the taxpayers) or the contracts would be deemed to be null and void, banks would have to write off huge sums on options losses, but because they only served as brokers, they would be left with the obligations to big foreign banks, which will not resign from claiming their rights. Conceivably, the banks’ losses could by so high that the government would have to either shore up their capitals, or lend money to Bank Guarantee Fund. Now something tempts me to see such contract between the bank and a company, the question is if I’m allowed to…

Witajcie! / Welcome! - Wstęp / Preface

Palikot może, Gwiazdowski może, Marcinkiewicz (o zgrozo!) może to czemu nie ja...?
Nie będę Was zanudzał tutaj moimi osobistymi refleksjami, będę poruszać tylko te zagadnienia, które są w tytule bloga, czyli politykę, gospodarkę i społeczeństwo, a będę starał się celować w punkt, gdzie te trzy tematy się zbiegają. Blog jest niezależny - bo właściwie nic ode mnie nie zależy (w sprawach o których piszę), moją intencją jest komentować bieżące wydarzenia we właściwy sobie sposób - krytyczny i złośliwy, a przy tym wytknąć głupotę i ignorancję z nadzieją, że będzie ich coraz mniej... Jak zawsze (można to stwierdzenie kwestionować jak ktoś sobie życzy) jestem otwarty na wszelkie krytyczny uwagi...

Palikot can, Gwiazdowski can, Marcinkiewicz (horrible!) can do this as well so why not me...? I'm not going to bore you with my personal reflections, I'll be bringing up only these topics which are related to the blog's title - i.e. politics, economy and society and I'll be trying to aim at the point where they coincide. My blog is independent - actually nothing depends on me (at least in the matters I'll be writing about), my intention is to comment to on the current events in my peculiar way - critically and maliciously and to boot to pounce on the foolishness and ignorance, hoping they'll be fading away gradually... As always (you can dispute this stipulation, if you wish) I'm open to all your critical remarks...